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金融市场

量化投资趣谈:顶尖捐赠基金优秀回报的秘诀

夏春、李要深:中国投资者PE资产配置的正确方法是,多元化和分散化配置,关注成长行业,与优秀管理人长期为伴,保持耐心。

【编者按】量化投资近几年在中国引发热议,但是到底有多少人真正了解其含义?为此,FT中文网推出“量化投资趣谈”系列文章,也欢迎广大读者参与讨论和交流。编辑事宜请联络tao.feng@ftchinese.com。

《如何配置资产战胜大学捐赠基金?》一文里,我们指出低费用的博格策略,也就是以40%、20%和40%的权重投资和美国股票市场指数,国际股票市场指数和美国债券市场指数挂钩的被动型基金,虽然没有任何私募市场的配置,却可以在3年、5年和10年的投资期分别以年化回报6.3%、6.2%和5.3%战胜美国90%的捐赠基金。而位于前10%的捐赠基金的年化回报也只是在3年和5年期高出0.3-0.4个百分点。不过,博格策略在10年期的年化回报要低于最好的四家大学捐赠基金约3个百分点。

学术研究发现,顶尖捐赠基金优秀回报的秘诀主要来自于对私募市场上被称为另类资产(主要包括私募股权、对冲基金、基建、自然资源、房地产、私募债等封闭型基金,以及相关的二级基金和母基金)的配置。事实上,在另类资产配置比重最高的耶鲁大学正是长期回报最高的,其捐赠基金长达30年的年化回报达到12.9%,好于其最近十年的年化回报8.1%。

对于习惯了过去投资高回报的中国高净值人群和机构投资者来说,这些回报数字并非那么吸引眼球,即使他们知道在巨大的资产规模下取得这样的回报非常不容易。

中国投资者希望在未来复制高回报的愿望,体现在他们积极将资产配置到中国和全球的私募市场。从两个方面来说这种做法值得理解,一方面中国除了房地产相关的投资,二级市场的表现除了少数暴涨的年份,绝大多数时间表现令人失望;而私募市场的先行者取得的巨大成功吸引了后来的效仿者,“人无股权不富”成了中国人耳熟能详的金句,尽管在发达国家没有类似的说法。另一方面,中国投资者的外国同行,特别是高净值人群和机构投资者,包括捐赠基金、家族办公室、保险公司、养老金、国家主权基金等等,这些年以有限合伙人(简称LP,基金的运营管理人被称为GP)的身份投入到私募市场的资金同样保持了高速的增长,从2006年的3万多亿美元增长到2016年上半年的接近8万亿美元(见下图),这也同样对国内的投资者产生了“磁吸效应”。

我们先来理解一下国外投资者增配私募市场的原因。抛开耶鲁大学的榜样力量,这样的选择还有着深层次的原因。

首先,这是出于LP自身的投资需要。以最大类的LP养老基金为例,他们持续增加对私募市场的配置与他们的不断上升的负债缺口有关。美联储估计,全美国的养老基金负债缺口在2016年上升了3个百分点,达到4万3千亿美元。另外,很多主权基金对私募市场的投资需求也在增加,原因主要是商品价格下降,给国家投资预算带来压力。为了应对这些负债缺口,资产管理人需要寻找长期稳定的高回报。其次,尽管公开(二级)市场股票和债券的历史表现出色,但学术界和金融机构都普遍预测未来20年公开市场的回报表现,无论经济保持慢增长,还是恢复增长,都将低于过去20年的业绩。第三,LP相信私募市场会有更好的表现,因为除了对冲基金(一次性认购,没有后续缴款)以外,过去4年私募市场都向LP提供了正的现金流,基金分红远高于缴款。这三个原因相加,使得国外投资者自然地把目光转向了私募市场投资机会。

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