登录×
电子邮件/用户名
密码
记住我
中国经济

中国经济周期之辩:流动性紧缩和杠杆再平衡

邵宇:中国可能即将来到金融周期的高峰时段,比照美国次贷危机前后的特征来看的话,2018年前后很可能会滑落。

编者按:上半年经济数据走好,对于中国经济走势也形成不同看法,这是新周期的开始还是经济尚且在逐步探底过程之中?FT中文网近期组织《中国经济周期之辩》专题讨论,编辑事宜,联系徐瑾jin.xu@ftchinese.com 。

金融周期和宏观杠杆

中国可能即将来到金融周期的高峰时段,比照美国次贷危机前后的特征来看的话,2018年前后很可能会滑落。在这个走向金融周期高峰的过程中,有三个细节很重要,一是中国经济整体杠杆率持续上升,在过去20年间,仅仅是在2005年到2008年间略微有下降,中长周期视角来看,1990年代到现在,整体杠杆率都是持续是上升的;二是在最近十年的宏观杠杆提升过程中,国有部门的上升最为明显的,而一般民间企业,通常说的老乡,老乡是不断降低的,换句话说老乡都跑了;第三是在国企部门内部,则是上游资源类和基础设施类企业的杠杆水平上升最快,尤其是在2009年的反金融危机4万亿大刺激以后,这不难理解,毕竟在危机时刻,企业的动物精神都魂飞魄散,只有政府部门或者国资国企顶上,这是三大实体经济部门杠杆的历史特征和大致现状。

至于金融部门的则有不同的故事,金融部门的杠杆在持续的上升过程中也分化成不同的结构,大的金融机构,中小金融机构,金融市场类机构,杠杆的分布是不一样的。

总体而言在过去30多年的时间段中,我们看到的更多是这样一种情况——货币供应远远高于整个实体经济的增长。几乎在所有的年份下,两者都有一个接近5%的缺口。这不仅是中国独家的情况,而是放之四海皆准。发达经济体情况也类似,它的M2跟实体经济增长之间也有一个5%的缺口,即货币多投放5%。每年5%的额外购买力的积累,这么多年下来,一定会堆积成一个巨大的泡沫,而且这个泡沫恐怕还是跨全球金融市场连通在一起的,因为毕竟上一轮全球化,我们称之为全球化3.0,从资产负债表角度来看,是中国央行的流动性释放的源头,跟美联储流动性释放的来源紧紧捆绑在一起。或者说最大的两个印钞机是联通在一起的。

存流量的一致性模型

为了有效的讨论宏观经济整体和构成部分之间的杠杆水平变化,我们可以构造基于宏观多部门的存流量的一致性模型(SFC框架)。单独看某一个部门肯定会一叶障目,得看六个宏观部门的整体变化情况。这六个部门是:三个实体经济部门,企业、居民、政府;两个金融部门,我们把商业银行看做一个独立的金融部门,影子银行和金融市场并列为和商业银行一起的广义商业金融部门,把中央银行视为另外一个金融部门。最后一个部门,因为是一个开放的全球化环境,就是把整个国家视为整体,是一个对外部门。

现在实体三大部门杠杆的核心问题已经很清楚,主要问题出在地方政府和国企领域,他们的杠杆太高。过去几年的这轮腾挪,可以称之为“杠杆的转移”,最大的杠杆转移是什么呢?是政府转向了居民,包括房地产、PPP,一部分资产和债务都转给居民。资本市场也在讲一个故事,也就是传统转移到新兴。以前都是传统的企业,现在因为有一些叫做“PPT之王”,跟这些新兴企业一并购就“化腐朽为神奇”,这也是一种另类的杠杆转移方式。

读者评论

FT中文网欢迎读者发表评论,部分评论会被选进《读者有话说》栏目。我们保留编辑与出版的权利。
用户名
密码

相关文章

相关话题

FT中文网客户端
点击或扫描下载
FT中文网微信
扫描关注
FT中文网全球财经精粹,中英对照
设置字号×
最小
较小
默认
较大
最大
分享×